太鋼集團今年活期存款資金存量比往年高了10億元左右。

　　而中部地區某國企能源集團財務公司負責人則表示，今年以來，企業的資金多用于還貸款。

　　央行日前公布上半年金融統計數據，最引人注目的是狹義貨幣M1與廣義貨幣M2呈現的剪刀差進一步創新高。央行調查統計司司長盛松成提出，從M1和M2的貨幣逆剪刀差趨勢看，大量的貨幣發行出來以后并沒有能夠迅速地拉動經濟，也就是企業沒有進行有效投資，M2增速因此沒有提高，這些錢一直停留在企業的活期存款賬戶上，使得M1增速提高，形成了M1和M2的逆剪刀差，也就是形成了企業的“流動性陷阱”。

　　中國的錢去哪兒了？貨幣為什么都趴在活期賬戶里不動？流動性陷阱問題近期成為中國財經界的熱門話題，而如何將貨幣“活化”，引導貨幣“脫虛入實”，已經成為解決問題的關鍵所在。

　　《第一財經日報》記者近日兵分幾路，走訪了全國各地十余家不同類型的實體經濟企業和金融機構，調查發現，在實體經濟增速下行的大背景下，一方面是流動性寬裕，但資金寬松的企業不愿意投資；另一方面是資金緊張的企業融不到資。資產荒引發的投資糾結和不安全感導致的避險情緒糾纏在一起，再加上高企的融資成本，成為引起中國資金大動脈“阻塞”的根本原因。

　　避險成為企業首要選擇

　　“收益高有風險，收益低不如先把貸款還了。” 上述國企能源集團財務公司負責人說。

　　他告訴本報記者，該企業集團去年擴大了光伏發電和風電站的投資規模，公司在主營業務的布局力度沒有放緩。但今年以來，這家企業的資金多用于還貸款。

　　太鋼集團某財務公司內部人士對本報記者表示，原來煤炭企業不需要提前備儲，到期轉貸或者到期發債轉貸即可。但今年，已經有17宗在岸市場債券違約事件。在這一大背景下，部分煤炭企業到期還債規模高達百億，為解決還貸壓力，企業會累積資金用于盡快還款，這也造成煤炭、鋼鐵企業活期存款上升。

　　本報記者發現，在產能過剩行業，這種做法很有普遍性，企業通過增加自身的活期存款存量，以應對還貸壓力。

　　另一種情況是，在經濟放緩所帶來的經營壓力下，部分企業更多傾向于加快短期資金周轉來避險。

　　杭州犸凱奴戶外用品有限公司副總經理周偉接受本報采訪時說，今年企業資金寬裕度不如往年，原因是公司將原本6個月的賬期調整為4個月，以提前結款幫助上游供應商解決資金鏈緊張的問題，避免產業鏈鏈條對企業自身產生負面影響。

　　周偉說，這相當于服裝產業供應鏈之間的資金調劑，近兩年服裝行業企業只要能正常周轉，活期余額都不會太多，否則說明上下游關系不和諧。

　　小企業：接到單子也高興不起來

　　“作為一家生產電纜的小企業，我們沒有能力滿足銀行的‘當鋪思維’標準，同時也承受不起民間借貸的高成本。”廣西一家電纜制造公司總經理張力（化名）對記者說。

　　一周前，擺在張力面前的是一筆1億元的電網需求訂單，賬期半年。“但我們電纜廠只有2000萬元的流動資金，如果接下這個單子，我們很可能會倒閉。”張力說，接到單子也高興不起來。

　　張力的電纜廠之所以不愿接單，是因為這筆生意至少需要超過2000萬元的原料，而上游的原材料生產廠家一般不賒銷，而不賒賬的原因也在于害怕“資金鏈的斷裂”。

　　張力一開始就放棄了向銀行“貸款”的方法。“作為小企業，當地的銀行是不會借貸給我的。”張力說，自己的公司是規模不大的民企，在信用等級上水平較低，自身主體的信用達不到銀行的要求，而無法得到8000萬左右的款項。另外，中小企業在預付采購、存貨、賒銷等行為上，要想進入供應鏈是有成本的，而資格本身也是資產。

　　張力稱，銀行利息最近數年一直在降低，即便銀行愿意借貸，但融資成本相對還是較高，一般利率在10%~12%。相比較，大型企業只有5%左右。

　　在張力看來，另一個讓銀行謹慎的因素在于，銀行等傳統金融機構“晴天送傘、雨天收傘”的慣性思維和“當鋪思維”，而且，“銀行作為放款機構不愿過多地承擔風險。”

　　他曾一度想到利用民間借貸，但因為“銀行放款”較難，民間借貸的成本也水漲船高。

　　“如果不通過中間商，情況好的可以借到利息為15%~16%的款項，但還款期限很短，還款時間按照行規往往是3個月或者半年。”張力說，如果公司盈利能力強，理論上進行民間借貸沒有什么問題，但給訂單的是大型央企，這些企業的違約風險低，不過賬期普遍較長，一旦我們資金周轉不靈，風聲一泄漏，債主一擠兌，廠里的機器都要被搬走了，還談什么盈利。

　　很多中小企業“缺錢”問題嚴重。今年5月25日，陜西圣豐乳業董事長權天林自殺身亡，據稱迫于高利貸和催貸壓力。不斷見諸報端的銀行“釜底抽薪”被認為是壓倒企業家的最后一根稻草。

　　相關報道稱，銀行曾承諾，還了舊債就可以借新債，但在企業主借高利貸還清銀行貸款之后卻“違約”停貸，導致企業家走投無路。

　　世豐產業集團總裁葉孫全認為，作為民營企業，一度對資金極度渴求，但是在工業、能源和原材料等領域，要想借錢擴容很難，而在消費、科技領域，錢多泛濫，這與行業背景有很大的關系。

　　“但綜合看來，自從2014年以來的貨幣政策和寬裕的市場流動性，使得資產泡沫嚴重，流動性始終未能充分進入實體經濟。”葉孫全說。

　　雪松控股董事長張勁在接受《第一財經日報》采訪時稱，長期以來，由于傳統信貸模式不能滿足中小企業的資金需求，使得民間借貸成為了資金市場的主角。來自雪松控股旗下的供應鏈融資服務平臺，即供通云供應鏈的平臺數據顯示，中小企業承受著平均高達20%~25%的融資成本。

　　另一方面，由于流動性寬裕，在居民儲蓄率居高不下的情況下，機構和個人投資渠道不斷收窄，收益率持續走低，也間接增加了企業的融資成本。

　　近年來，我國M2增幅一直保持在13%左右，2015年總量高達139.5萬億元，M2/GDP高達200%，美國是70%，其他國家罕有高于100%的。

　　我國金融機構一般貸款加權平均利率從8%的高點降至當前的5.7%，溫州民間借貸綜合利率從25%的高位降至17%，但考慮到工業部門通縮的大環境，企業和居民面臨的實際利率依然偏高。

　　如果用金融機構一般貸款加權平均利率和當月PPI同比之差作為實際利率的近似值的話，會發現我國的實際利率水平自2015年以來一直維持在10%以上，處于2009年以來的最高點，實際利率高企對于投資和消費均會產生抑制作用。

　　來自全國工商聯的調查數據顯示，中小企業占我國企業總數的90%以上，它們貢獻著50%的稅收、60%的GDP、70%的發明創造和80%的城鎮新增就業，但受制于資信狀況較差、財務制度不健全、抗風險能力弱、缺乏足夠的抵押擔保等原因，中小企業從銀行那里獲得的貸款卻不足10%。同時，企業賒銷與拖欠付款帶來的資金流動風險不容忽視。

　　根據國際信用保險及信用管理服務機構科法斯集團的《2016中國企業信用風險報告》，在過去1年中，超過80%的受訪企業曾遭遇逾期付款，其中58.1%的受訪企業表示在過去一年中逾期金額有所抬升。17.9%的受訪者表示，超過3個月的逾期金額額度已經超過了它們年營收的5%。該報告顯示，中國的總體付款形勢仍頗為嚴峻。

　　中國銀監會發布的數據也證實，截至2015年末，不良貸款率持續攀升，并高達1.67%。尤其是在“L型”經濟走勢背景下，中小企業面臨著激烈的競爭環境。

　　央企國企為何持幣觀望

　　接受本報采訪的多位專家表示，M1迅速增長、“剪刀差”不斷擴大的背后，作為信貸主要流向部門的央企和大型地方國企的持幣觀望對M1的變化也有著重要的作用。

　　中債資信宏觀研究分析師黎軻對《第一財經日報》稱，投資回報率較低引致定期存款活期化，而央企和大型國企的持幣觀望是造成M1增速上升的原因之一。

　　上海天強管理咨詢有限公司總經理祝波善對本報說，央企和大型國企更容易從銀行那里獲得資金，銀行為了規避風險也更愿意將資金貸給大型國企。而由于缺乏投資良機，國企也持幣觀望，或再以短期存款形式存回到了銀行。

　　國家發改委披露的數據顯示，上半年制造業投資82261億元，比上年同期回落了6.4個百分點。受市場需求不足等因素影響，制造業多數行業投資增速普遍回落。

　　對于國企當前投資意愿低迷的原因，有央企子公司的財務總監對本報稱，以往集團在高速發展時期進入到了很多行業，但幾年投資下來，多數領域不賺錢，在國資委“瘦身”和“精干主業”的要求下，企業目前更多想的是如何處理掉已經積累的低效、無效資產，而不是新增對外投資。另外，由于國資委對企業所實施的EVA（Economic Value Added，經濟增加值）考核，對于企業資金成本和項目回報率都有明確的要求，在整體經濟放緩的大背景下，合適的投資項目越來越難找，資產荒普遍存在，這也是當前企業謹慎投資的一個原因。

　　根據國資委2015年對各行業國有企業經營狀況的統計，工業全行業平均資本收益率僅為5.5%，其中冶金、煤炭、住宿餐飲、紡織、化工、食品、電子等均不足5%。縱向來看，工業全行業從7.3%降至5.5%，其中地產從8.2%降至5.5%，煤炭從11.5%降至1.6%，建材從7.2%降至5.1%，主要行業幾乎都在下滑。在融資成本偏高、投資回報偏低的背景下，企業投資意愿自然較低。

　　除了新增投資，這位財務總監認為，企業對于信貸需求的放緩和現金儲備需求增加更多的是同當前經濟和行業經營環境密切相關，同樣的資金周轉率，好的年景和現在相比，企業經營所需的資金量會有大幅下滑，對既有項目的追加投資需求也在下滑，有的項目可能就停在那里了，所以相應地也會大幅減少銀行信貸。

　　來自財政部的數據顯示，今年1~6月，國有企業營業總收入213875.8億元，同比下降0.1%；國有企業利潤總額11272.4億元，同比下降8.5%。部分企業的虧損非常明顯。

　　即便是避免虧損而守住現金，前述財務總監認為，企業經營所獲得的現金也不會用于定期存款、擴大再生產或者對外投資，而是盡可能直接還貸。因為資金放在銀行是最沒有收益的，而國資委又要求央企降低資產負債率，所以這部分經營收入都直接回流到了銀行。

　　1~6月，國有企業營業總成本208266.8億元，同比增長0.2%，其中銷售費用、管理費用和財務費用同比分別增長4.9%、增長6.2%和持平。

　　國務院發展研究中心企業研究所國企研究室主任項安波認為，國企在客觀上存在的融資優勢是不容否認的。由于國企具有政府信用背書，規模較大且擁有地區和行業影響力，以及存在相關政策支持等，在銀行從事信貸審批時會獲得較大優勢。

　　去年孫冶方經濟科學獎得主、同濟大學經濟學與金融學教授鐘寧樺曾在媒體上表示，2008年危機后出現了一個重要現象，即國企大量參與影子銀行。這些企業自身沒有很好的投資機會，卻從金融體系中以較低的成本借了大量的錢，后轉手借出以從中獲得利差。

　　比如，并非鋼鐵主業的中材國際（600970.SH）曾在2013年1月公告顯示其被攪進鋼貿的渾水：全資子公司中國中材東方國際貿易有限公司（下稱“東方貿易”）和福建周寧鋼貿商林茂強的寶投公司有大單合作，對方4.77億元的鋼材購銷合同無法履約、欠錢欠貨。 而中鋼集團因為參與鋼貿托盤而在鋼鐵行業整體下滑的背景下游走在破產的邊緣。

　　為解決還貸壓力，企業會累積資金用于盡快還款，這也造成煤炭、鋼鐵企業活期存款上升，在產能過剩行業，這種做法很有普遍性

　　雖然企業的自有投資日趨謹慎，但由于上半年政府主導的基建等項目投資仍在攀升，國有企業整體的對外投資增速要超過一般性企業。來自國家統計局的數據顯示，上半年國有及國有控股企業投資增速是23.5%，遠超過9%的全國平均水平。

　　項安波表示，承擔基礎設施建設的公司大部分是央企、地方國企，它們同時也是“一帶一路”的執行主體。隨著這一戰略的加碼，國企參與大量工程項目建設又從金融機構獲得了大量資金，國有企業資金流動性一般好于其他所有制企業。這或許也是M1增長的原因之一。

　　但央企也有難言之隱。

　　項安波提到，近幾年國資委等監管部門加強了對央企資金的監管，對央企集團公司資金歸集使用要求趨嚴。

　　7月初，國資委、財政部聯合公布《企業國有資產交易監督管理辦法》；去年10月，國資委下發《關于加強中央企業特殊資金(資產)管理的通知》；去年6月，國資委發布《關于進一步做好中央企業增收節支工作有關事項的通知》，要求加強資金集中管理提高資金集中度，減少資金沉淀，加快資金融通。

　　上述一系列的要求，使得央企對項目投資更加審慎。

　　“脫虛入實”需財政政策和貨幣政策互配

　　多名業內人士認為單靠貨幣政策并不能解決“脫虛入實”問題。

　　招商銀行資產管理部高級分析師劉東亮對《第一財經日報》記者稱，有人認為資金并沒有進入到實體經濟而是空轉，這種說法是有偏頗的。資金沒有真正進入到生產投資里面去，客觀的情況是產能過剩，庫存過高，這種時候企業擴張投資的意愿肯定是非常低的。

　　金融界如何應對“流動性陷阱”？劉東亮稱，金融機構本身并不需要去應對。

　　“或者說金融機構其實并不是被動地應對挑戰，一定程度上金融機構也在其中起到了一種作用。”劉東亮舉例稱，銀行肯定不愿把貸款放給那些有風險的行業，比如鋼鐵、煤炭，銀行往往避之不及，而非要壓著銀行給它們放貸款顯然更不利于實體經濟的長期復蘇和轉型。

　　盛松成認為，首先，實行積極的財政政策更有優勢，要減輕企業稅賦，營改增也是這個目標；其次，適當增加政府債務發行，提高財政赤字率，我國政府債務結構比較合理，經過測算，我國的財政赤字率可以提高到4%~5%；再次，我國經濟和政府收入增長較快，包括較高的經濟增長、國有資產雄厚、地方政府土地出讓收入多等。應該將財政政策和貨幣政策相配合，才能積極地拉動經濟，保持經濟的平穩較快增長。

　　一位智庫人士則從投融資改革、僵尸企業退出和解決部分產業供給不足的角度給出了建議。他認為，解決資金由虛入實，既要壓縮虛擬經濟中的泡沫，也要提升實體經濟的投資吸引力，還要解決資金結構性的桎梏，打通一系列的資金堰塞湖。

　　從財政引導的角度看，大量資金下撥后沉淀在地方各級財政和相關投資平臺本身已經形成了一定程度的堰塞。最近幾個月，國務院促進民間投資專項督察已經取得了一定效果，如果相關制度能保持常態化，并在督察了解地方情況的同時結合地方實際適當建立容錯機制，這有利于鼓勵地方在經濟新常態下大膽創新。

　　從企業資金來看，僵尸企業仍然占用了企業大量的寶貴資金。解決僵尸企業退出，促進職工能進能出，發力在破產，矛盾在社保。破產包括破產清算、破產重整和破產和解，特別是后兩種方式實際是有破有立，要建立債權人和需破產企業的預協商制度，讓矛盾解決在破產前，疏通企業破產通道。在社保方面，已經積累的職工歷史遺留問題是可以在財政加杠桿的政策背景下由財政協調解決，而不應該夸大這部分負擔而使去產能在一些地方停滯不前。司法部門還可以為破產專開法律通道。只有解決去產能問題，才能削減工業產品領域的通縮跡象，改善企業的盈利能力，提升行業的投資價值。另外，在科創改革春風下，通過科創基金的形式鼓勵企業沉淀資金投入到共性技術研發和科研成果轉化，提升資金的使用價值。

　　從居民資金使用來看，大量的居民消費還堰塞在房產和醫療、教育等社會領域，從而降低了其他消費領域的發展潛力和行業投資價值。可以在政府引導下利用市場化設立基金的方式，有效匯聚財政和民間資金，按照合適的投資收益作為長效基金投入到醫療、教育領域，為結構性改革奠定長遠的競爭力。